最新评级:估值严重偏离价格 27股最具建仓价值

华股财经 2012年09月16日 09:03:48
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  九牧王深度报告:渠道模式增优势,经营稳健显价值

  研究机构:民生证券 分析师: 吴骁宇 撰写日期:2012年09月14日

  一、 分析与判断

  直营店与商场专柜占比高的渠道结构造就较强的终端控制力

  终端控制力是服装企业核心竞争力之一。国际知名品牌均通过直营店来增强对终端的控制力,国内众多品牌也借助募投项目扩大直营店占比。截止到6月底,公司门店总数为3207家,其中直营占比约20%~25%,商场专柜占比超50%,高于同业。这种渠道结构使得公司对商品价格和库存的较强管控能力,有利于维护品牌形象和高毛利,在行业低迷时优势较大。随着IPO募投项目建设,直营店占比将进一步扩大,终端控制力进一步增强。

  依托九牧王品牌,多品类发展,提升店效

  九牧王“男裤专家”的品牌形象已深得消费者信赖。08-10年裤装占比约53%,11年首次降至48.78%,而男装上市公司裤装占比最高也仅为21%左右。公司发展上装,改变过于倚重裤装的产品结构,推进单店收入增长。2012年上半年,公司成熟店铺同店增速在10%左右,其中价格贡献70%,且加盟优于直营,专卖店(超过10%)优于商场专柜(5-7%)。考虑到公司店铺运营能力和终端控制力,同店增速将继续保持10%左右。

  外延式扩张合理推进

  未来公司渠道进一步下沉到三线及以下城市,是销售增长的驱动力。公司在三线及以下城市仅有1500家店,相比其他公司超过3000家店的规模,发展空间广阔。公司当前门店集中在一二线城市,为渠道下沉提供了优势。2012全年计划净新增300~400家店,考虑到渠道下沉空间,预期13-14年门店增速将保持快速增长态势。

  二、 盈利预测与投资建议

  首次给予“谨慎推荐”评级。预计公司12-14年EPS分别为1.18、1.37、1.74元,未来三年CAGR为22.83%,对应PE分别为20、19、17倍。考虑到公司经营稳健,基本面较好且股价近期回调较多,公司当前股价具有一定的防御性和向上修复空间,6-12个月目标价区间为23.6~26元。

  三、 风险提示

  公司开店速度未及预期,终端恢复低于预期,行业估值中枢继续下移。

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