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谁动了越南的货币?

华股财经 2008年08月04日 15:00:32 来源:上海证券报
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越南当前的经济动荡集中表现在越南盾对内对外的同时贬值,这最多只能说是一场小型的货币危机,相对而言,越南的实体经济未受明显冲击,FDI仍在持续流入。 那么,究竟是谁动了越南的货币?显然,观察危机前后越南货币政策的动态特征将具有重要启示意义。 尽管货币世界神秘异常、变幻莫测,但货币政策实践的经验至少反复验证了一点:即货币供给过犹不及,过多或者过少都会酿成危机。美国1929年至1933年的大萧条是货币过少导致危机的经典案例,而眼下的越南则是货币供应膨胀造成货币危机的最新教训。 在货币主义者弗里德曼和舒瓦茨看来,80年前的大萧条完全是联储货币政策失误的结果,而很难将其与国际资本流动、汇率或国外的通货紧缩联系起来。他们的不朽之作《美国货币历史:1867-1960》用了很大篇幅集中研究了1929年8月至1933年3月间货币供应量的变化,结论是:在实际产出下降之前的1928年至1929年间,美国货币供应量领先下降。他们在书中的其余章节发现,1867年至1960年间每一次主要的衰退之前,都出现过货币供给的显著收缩,可见流动性紧缩与股市下跌和产出下降存在着不言自明的因果关系。他们的这个结论虽然不断受到挑战,但仍然是解释大萧条的最有影响力的观点之一。 与大萧条时的情况相反,在越南经济乱像之前发生的是货币供给的大幅增长。统计数据显示,截至去年5月,越南基础货币供应量同比增长34%。基础货币增长的同时,货币乘数也在迅速提升,具体表现在信贷规模的增加。2006年越南信贷增长25.4%,至2007年11月,同比再增50.6%,其中股份制银行的贷款增长达到惊人的95%。基础货币和货币乘数的双增长推动了货币供应量的攀升。越南2006年M2增长34%,2007年增长46%。在如此之宽松的货币环境中,出现通胀和本币贬值也就不足为奇。 利率方面,越南的基准利率从2006年初至2008年1月份一直保持不变,近年来的实际利率几乎一直为负,这又进一步刺激了经济走向过热。 同中国类似,银行体系的庞大流动性最终在经济基本面向好的刺激下,不可避免地流向资产部门。中国银行全球市场研究部的数据显示,越南一些合资商业银行股票抵押贷款占贷款最高达到30%至40%。 这两个案例从正反两个方面说明,政策制定者虽然在一定时期和一定幅度内有腾挪货币政策的空间,但货币供应不可能大幅度地或长时间地偏离正常水平。对政策制定者而言,意识到这一点或许有点无奈,但这从另一个角度恰恰证明了货币政策的重要性:货币政策之所以不能随心所欲,就是因为其极端重要。 显然,既然适当的货币政策是造成经济乱相的根源之一,那么适宜的政策操作也就能够对冲风险、减轻阵痛。如果危机出现之前的货币供应量变化的确是引致危机的重要原因,那么应对危机的正确之道就应该是逆向操作,即在货币过少时放松银根,而在货币过多时紧缩银根;倘若顺向操作,货币政策操作甚至会深化危机。 遗憾的是,美联储在大萧条发生后却仍然继续采用紧缩性的货币政策。在流动性出现明显紧缩,众多金融机构摇摇欲坠之时,货币供应量本应扩张,然而弗里德曼和舒瓦茨却发现1929年8月至1930年10月间货币供应量却下降了2.6%。这一点也是现任美联储主席伯南克研究大萧条后所得出的主要教训,他认为,如果有必要,央行应该指派直升机从空中向市场撒钱。实际上,在此轮次贷危机中,伯南克也正是这样做的。 就像笔者已经暗示的,并非所有的危机都是由流动性紧缩引发的,流动性过剩也足以将经济拖入水深火热之中。如果是这样,就不应该一出现危机,就想到向市场撒钱;如果问题的根源在于流动性过剩,货币当局就应该开启抽水机,把流动性从市场抽走。 无论如何,越南的货币政策在当前的经济动荡中指对了方向。河内已明确表示,反通胀是政府的首要政策目标。今年3月以来,越南政府提出了一揽子的反通胀措施,每月都出台一个专门文件调控货币市场。其中包括,紧缩货币和调整财政支出,将今年GDP增长率目标由年初的8.5%至9.0%调低至7.0%;三次升息575个基点将利率调至14%,两次上调存款准备金率至12%。 与此同时,越南央行先后将基准汇率波动幅度由0.75%扩大到1%和2%。这也是一个聪明的决定。在资本项目开放情况下,汇率制度应具有较为充分的弹性。而在1997年亚洲金融危机时,东南亚各国总是倾向于将联系汇率维持到最后一刻,直到外汇储备被消耗殆尽为止。而及时而果断的货币贬值其实有助于更好地兼顾内外平衡。 通货膨胀和资产价格泡沫就像喝酒,开始时很兴奋,等到酒醒后才会感到很难受。货币政策的一大职责就是在人们开始狂欢前,就把大酒杯偷偷拿走。反观越南货币当局,不但错过了拿走酒杯的时机,似乎自己对这场狂欢也表现出很大兴致。过于宽松的货币政策刺激了投资者的豪情,最终酿成货币金融领域的紊乱。在这个过程中,我们虽然能够发现国际游资的身影,也听到了投行对越南前后自相矛盾的评说,但是归根到底,越南盾对内对外的贬值还是因为货币供给太多了。在国内经济过热时,越南货币政策当局未能拧紧货币供应的水龙头,在外资大举流入时,货币当局也没有充分地对冲掉输入型的过剩流动性。 幸运的是,事后的紧缩政策仍不失为有效的亡羊补牢之举。
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