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主动下调收益预期 PE转战上市后私募

华股财经 2008年08月04日 15:00:32 来源:中国经营报 作者:徐永
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在资本市场表现不佳、退出风险加大的情况下,PE(Private Equity,私募股权投资)投资正在向安全边际更高的后端转移,带动了PIPE(Private Investment in Public Equity,上市后私募投资)的流行。今年以来,华平、凯雷、淡马锡、黑石等都在内地PIPE投资上有所建树。来自清科集团的数据显示,之前占据主流的常规PE投资金额,由今年一季度的20.89亿美元(占比78.0%)下降到二季度的12.71亿美元(占比49.7%);而PIPE投资额则由一季度的1.77亿美元(占比6.6%)增长到二季度的5.48亿美元(占比21.4%)。 PIPE大行其道 投中集团的资料显示,2006年,内地、香港及美国等地上市公司中,PIPE投资只有9例;2007年全年16例;而2008年仅上半年,PIPE投资已经超过10例。 基廷亚洲有限公司(以下简称基廷亚洲)副总裁迟景朝告诉记者,在美国资本市场走势不理想的情况下,越来越多缺钱的上市企业采用PIPE融资。2007年11月,凯雷通过PIPE方式投资中国循环能源有限公司(CREG.OB)2500万美元,就是该公司的项目之一。 迟景朝举例说,湖北奔达制药公司(BPMA.OB)是一家2002年创建的中小制药公司,2006年底登陆OTCBB(Over The Counter Bulletin Board,由全美证券商协会(NASD)监管的一个非交易所性质的交易市场)。在短短一年时间内,奔达制药已经成功进行了两轮金额分别为1200万美元和2000万美元的PIPE融资,并准备在半年后升至美国主板市场。第二轮2000万美元的融资,帮助奔达制药成功完成了对深圳赛百诺公司的并购,加强了公司在基因科技领域的实力,对公司业绩有很大提升。在此轮融资中,已经跳槽到新华都的唐骏入股5%,成为该公司的独立董事。唐骏曾预期,奔达制药登陆美国主板市场后,这项投资将获得超10倍的收益。 迟景朝介绍,目前比较常见的PIPE融资有两种方式:一种是与反向收购结合,即APO(Alternative Public Offering,融资型反向收购)模式。这类公司一般不能满足正常的IPO要求,通过此种方式可以快速实现在美国上市。奔达制药就是APO上市的例子。具体操作方式是:先在海外注册离岸公司,以离岸公司的名义完成对国内公司的反向收购,然后把离岸公司的资产注入到选定的OTCBB壳公司,从而实现公司在OTCBB的上市。奔达制药登陆OTCBB后,马上进行了一轮1200万美元的定向私募,达到上市和融资的双重效果。在该公司股价和业绩获得市场认可后,就可以实现转板,获得更大发展空间。 “美国有一些专业的PIPE基金,对采用APO方式的优质公司进行PIPE资金支持。”迟景朝介绍,今年以来,国内在美上市公司,在PIPE融资方面呈现出集中化趋势,“虽然PIPE融资数量下降了30%,但投资金额增长了3倍。” 而PIPE融资的另一种方式,是直接上市后的定向增发和协议转让。7月3日,在香港上市的雅居乐地产(3383.HK)宣布与摩根士丹利达成协议,向后者转让海南清水湾综合度假区发展项目30%的股权,涉及合作资金53亿元人民币。而5月份的江西赛维LDK(LDK.US),则是JP摩根直接认购了该公司发行的4亿美元可转换高级债券。 低风险、低收益 “投资PIPE与上市前投资策略不同,在当前股市不好的情况下,后移的PIPE投资,也到了比较合理的时机。”华生资本合伙人许文聪告诉记者,在上市前主要看重企业的成长性,这种策略的收益较高,但失败概率也高;而PIPE则主要注重公司的现金流和经营团队稳定等情况,收益不可能很高,但安全边际更高;而且经过股市调整后,入股价格更有吸引力。 华威国际副总经理侯文山则认为,PIPE投资市盈率一般与二级市场差别不大,但在IPO(Initial Public Offering,首次公开募股)放缓、 退出风险和时间成本增加的情况下,PE主动下调收益预期,并将投资阶段向上市后转移,也是一种应对策略。 事实上,除了后移外,私募投资领域也同时出现投资阶段前移的思路——要么极早期,要么尽量后移。其中,占绝对优势的外资PE多数选择后者。某外资PE投资经理告诉记者,IPO推迟后,基于对国内经济的预期不明朗,很多本来想2~3年就退出的基金,可能不愿意在不确定的情况下继续等待,转而选择预期相对明确的Pre-IPO(企业上市前融资)或者PIPE。 清科集团的数据显示,今年二季度,国内小额投资案例数大幅增长,单个投资金额低于500万美元以下的案例数达81个,占披露金额案例总数的56.6%,但投资金额只占17.7%;另一方面,创投机构不惜砸下重金进入优秀成熟企业,单个投资金额高于2000万美元以上的投资案例数虽只占一成比例,却贡献了近半投资总额。 迟景朝介绍,PIPE投资一般有一定的锁定期,国内3年,国外则一般是1~2年。一些机构进行PIPE的目的,并不是单纯的寻求财务投资机会,还包括对战略投资者的定向增发。此前一度热闹非凡的新加坡航空和淡马锡公司入股东方航空(600115.SH,0670.HK,CEA.US),就是一个比较典型的战略入股PIPE投资。 值得注意的是,今年上半年来,国内A股再融资一直比较冷清,因此发生在国内的PIPE案例还比较少,这一阶段的PIPE投资主要瞄准香港和美国上市的中国公司。“很难说下半年这种情况会有转变,我们对A股的前景不是很乐观。”迟景朝表示。 安全第一 虽然PIPE热火朝天,但业内人士提醒,虽然其安全边际比较高,但也有风险——去年高盛对福耀玻璃(600660.SH)和美的电器(000527.SZ)的投资,就因为入股价格过低,都被证监会否决。 前述外资PE投资经理告诉记者,A股暴利机会在减少,但PE也担心股价大规模下跌,而且内地3年锁定期及对外资并购的诸多规定,也使得PE相对谨慎。 事实上,今年上半年VC(Venture Capital,风险投资)募集资金依然火热,PE资金募集却出现了一定程度的降温。清科集团的资料显示,今年二季度,共有10只可投资于中国内地地区的亚洲私募股权基金完成募集,资金总额达120.22亿美元,比去年同期增长107.6%;但相对于2008年第一季度,本季度募资金额减少了39.9%。 一些PE基金人士告诉记者,除了PIPE外,今年PE基金寻找安全边际的方法还有很多,例如压低市盈率、债权和股权夹层投资、Pre-IPO快钱投资、过桥资本等等,都将成为今年PE投资的热门方式。
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