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中远航运分离债:权证价值可比性更高

华股财经 2008年08月04日 15:00:32 来源:上海证券报 作者:联蒙珂,周健
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  ⊙海通证券 联蒙珂 周健   假设无风险收益率为4.14%,我们分别对即将发行的中远航运分离债的纯债和权证定价。   我们用未来现金流贴现的方法对纯债部分进行定价。目前市场上的6年期企业债的到期收益率的区间为6.5%-7%,但由于此次中远债没有担保,参考目前上市交易的无担保公司债券的收益率,给予其收益率区间在7%-7.5%,若票面利率定为0.8%,计算出可分离债的纯债价值应在68.55-70.45元。   我们按照BS模型对权证部分进行定价,假设正股历史波动率为0.58。若按正股24日收盘价(42.14元)来计算,权证的理论价值为6.584元,溢价率为11.45%。如果权证处于平价水平即正股跌至行权价40.38元时,权证价值为5.986元。   考虑权证流通盘如此之小以及市场炒作新权证的习惯,中远权证上市应会获得相当高的估值,其隐含波动率要远高于正股的历史波动率,根据以往的经验判断很可能超过100%。我们以100%的隐含波动率和24日的正股收盘价为中远权证估值得到10.186元,这样可分离债的价值就在118.46元以上。即使权证处于平价水平,则可分离债总价值也应在100.47元以上。   总之,如果票面利率定在0.8%,则上市后债券价格应在68.55-70.45元附近;如果正股价格没有太大变动,预计上市后权证很可能达到10元以上。   综合条款分析、理论定价和财务分析,我们认为相比赣粤可分离债,中远可分离债的权证价值更高,建议投资者积极参与网上网下申购,已配置正股的老股东积极参与优先配售,但不建议买入正股优先配售。   值得一提的是,由于中远权证的流通盘是权证市场上最小的,难免会被市场热炒。但随着炒新热情的消退,权证溢价率会不断走低,权证的时间价值将会慢慢回归正常,或者随着正股的上涨而转变成内在价值。最近一段时间,正股市场连续下跌,系统性风险较高,这对于新权证的走势及估值肯定会有一定的影响。
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